PE投資中必備的5種核心思維方式

PE投資中的思維方式指的是在面對(duì)具體投資項(xiàng)目的決策過(guò)程中投資人進(jìn)行判斷的邏輯框架，這種邏輯框架會(huì)超越具體的投資項(xiàng)目而存在，成為投資理念的構(gòu)成部分。

一種思維：概率性思維
用一句話(huà)總結(jié)概率性思維就是：“在投資項(xiàng)目中，寧可承擔(dān)單一的高風(fēng)險(xiǎn)因素，也不應(yīng)該同時(shí)承擔(dān)幾個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)因素”。為什么?

舉個(gè)例子，假如經(jīng)過(guò)綜合考量判斷某個(gè)投資項(xiàng)目面臨一個(gè)重大的風(fēng)險(xiǎn)因素，該因素導(dǎo)致項(xiàng)目失敗的概率為50%，那么該項(xiàng)目成功的概率也是50%;如果我們判斷另外一個(gè)項(xiàng)目面臨兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素的影響，每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素導(dǎo)致項(xiàng)目失敗的概率是30%，即單一風(fēng)險(xiǎn)因素成功的概率是70%，那么該項(xiàng)目成功的概率是多少呢?——49%，低于一個(gè)項(xiàng)目。

以此類(lèi)推，投資項(xiàng)目面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)因素越多，成功概率會(huì)以幾何級(jí)數(shù)的速度下降——這是關(guān)鍵所在。

如果一個(gè)項(xiàng)目面臨五個(gè)或以上的風(fēng)險(xiǎn)因素，即使每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素失敗的概率僅為10%，那么該項(xiàng)目成功的概率也會(huì)很低。因此，在判斷投資項(xiàng)目的過(guò)程中管理風(fēng)險(xiǎn)因素的數(shù)量比管理風(fēng)險(xiǎn)因素的概率更重要。

投資中很重要的一種能力是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素的評(píng)估，從而捕捉大概率事件。事實(shí)上，這種能力是因人而異的，需要投資經(jīng)理具有很強(qiáng)的分析總結(jié)和感知能力，也需要深厚的投資功底，這是無(wú)法標(biāo)準(zhǔn)化的東西，但它是投資決策中的核心部分。評(píng)估一個(gè)投資經(jīng)理判斷能力的有效辦法是通過(guò)一系列的預(yù)測(cè)活動(dòng)檢驗(yàn)其預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性，如果其判斷經(jīng)過(guò)事實(shí)檢驗(yàn)持續(xù)正確，那么我們可以說(shuō)他具有比較好的風(fēng)險(xiǎn)判斷能力。

二種思維：實(shí)物期權(quán)思維
實(shí)物期權(quán)是把金融學(xué)中的期權(quán)概念引入到投資決策過(guò)程中，簡(jiǎn)言之，PE的投資機(jī)會(huì)是有價(jià)值的。在衡量一個(gè)投資項(xiàng)目的過(guò)程中習(xí)慣性的表述是用5000萬(wàn)買(mǎi)了企業(yè)10%的股權(quán)，其實(shí)它忽視了這筆投資帶來(lái)的期權(quán)(選擇權(quán))價(jià)值。

通過(guò)投資具體項(xiàng)目獲取的分享各種紅利的機(jī)會(huì)，這是PE投資中超額回報(bào)的重要來(lái)源。

實(shí)物期權(quán)思維對(duì)PE投資的影響是我們要重視風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值，在大多數(shù)人的傳統(tǒng)觀念中，風(fēng)險(xiǎn)是負(fù)面的因素，是投資人要拼命摒棄的東西。但是，在金融學(xué)中風(fēng)險(xiǎn)是不確定性，即可能是積極的，也可能是消極的。投資項(xiàng)目面臨的不確定性越大，它的實(shí)物期權(quán)價(jià)值就越大。其中隱含一個(gè)重要的概念，有些風(fēng)險(xiǎn)(不確定性)是不可預(yù)測(cè)的，或者說(shuō)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)都是沒(méi)有意義的。如果強(qiáng)行對(duì)某些風(fēng)險(xiǎn)因素預(yù)測(cè)，過(guò)渡樂(lè)觀或悲觀都會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目的失敗。

可能會(huì)有朋友產(chǎn)生疑問(wèn)，明明在概率性思維中強(qiáng)調(diào)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素概率的判斷和把握，為什么這里又強(qiáng)調(diào)不要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)測(cè)?這可以用一句話(huà)進(jìn)行說(shuō)明：預(yù)測(cè)可以預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)，不要預(yù)測(cè)不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)。概率性思維中強(qiáng)調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)因素是投資人對(duì)趨勢(shì)、對(duì)事情發(fā)生可能性的判斷，這些因素已經(jīng)被認(rèn)知，主要的差別是概率，而實(shí)物期權(quán)中的風(fēng)險(xiǎn)因素是完全沒(méi)有被認(rèn)知的東西，根本談不上概率。這可以用能力邊界的概念進(jìn)行區(qū)分，在能力邊界之內(nèi)的東西適用概率性思維，在能力邊界之外的東西適用實(shí)物期權(quán)思維，他們是一個(gè)事件的兩個(gè)方面，并不排斥。

第三種思維：均值回歸思維
在二級(jí)市場(chǎng)中，均值回歸是強(qiáng)大的力量之一，它對(duì)投資人的啟發(fā)是避免“追漲殺跌”的投資行為，這種力量在PE投資中也在發(fā)生作用，因?yàn)槭袌?chǎng)價(jià)格實(shí)現(xiàn)均值回歸的推動(dòng)力是企業(yè)和產(chǎn)業(yè)盈利能力的均值回歸。

這一點(diǎn)在PE投資中往往被忽略，“追漲殺跌”的投資行為不斷上演。尋找具有成長(zhǎng)性的企業(yè)是職業(yè)投資人的目標(biāo)，但是企業(yè)的增長(zhǎng)有其內(nèi)在邏輯，任何超越企業(yè)內(nèi)在增長(zhǎng)率的成長(zhǎng)速度都是不可持續(xù)的。業(yè)內(nèi)常用“風(fēng)口上的豬”來(lái)比喻投資標(biāo)的，即企業(yè)借助外力實(shí)現(xiàn)短期內(nèi)的高速增長(zhǎng)。實(shí)際情況是，豬很多，風(fēng)口不多，能夠飛上天的豬畢竟是少數(shù)，大部分豬還是在地上走的。

尋找“風(fēng)口上的豬”有兩個(gè)問(wèn)題需要回答：

（1）這是不是風(fēng)口?
（2）風(fēng)口的時(shí)間窗口有多長(zhǎng)?

企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)面臨很多未知因素的影響，任何偶發(fā)因素都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)盈利能力出現(xiàn)大幅波動(dòng)，或升高、或降低。這種情況體現(xiàn)在企業(yè)報(bào)表中就成為企業(yè)成長(zhǎng)性的體現(xiàn)，在融資中也成為高估值的借口。這要求投資人能夠判斷這種成長(zhǎng)性是不是可持續(xù)的，如果不可持續(xù)，短暫的業(yè)績(jī)暴增意義不大，高估值就成為一個(gè)陷阱。

運(yùn)用逆向思維，如果一個(gè)行業(yè)盈利能力持續(xù)低于正常水平，那未嘗不是投資的好時(shí)機(jī)。如果我們敢低處下單，“均值回歸”的思維就可以幫助我們創(chuàng)造利潤(rùn)。

當(dāng)然，這里面有兩點(diǎn)值得深入研究：

(1)行業(yè)正常的盈利水平應(yīng)該是多少，市場(chǎng)出清大概需要多少時(shí)間?

(2)選擇好的標(biāo)的。

第四種思維：解讀企業(yè)的基因密碼
“基因”思維的價(jià)值在于可以讓我們看清一個(gè)企業(yè)的高度和前景，因?yàn)樽罱K決定企業(yè)未來(lái)的還是過(guò)去形成的基因，而非現(xiàn)在的戰(zhàn)略和規(guī)劃。

為什么這么說(shuō)?企業(yè)過(guò)去的行為和習(xí)慣可以用來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)的行為和習(xí)慣，企業(yè)轉(zhuǎn)型和升級(jí)并不是件輕松的事，它背后的含義是新企業(yè)的崛起和老企業(yè)的消亡，這才是殘酷的地方。所以我們需要跳出財(cái)務(wù)報(bào)表看企業(yè)，尋找那些支持企業(yè)發(fā)展的深層次因素，搞清它的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)，并以此預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展，切忌使用戰(zhàn)略規(guī)劃的思維夢(mèng)想企業(yè)的未來(lái)，那會(huì)帶來(lái)巨大的失望。

某種程度上講，企業(yè)家都是偏執(zhí)狂，這是支撐企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的核心因素之一，如果僅僅因?yàn)橥顿Y人的進(jìn)入就發(fā)生改變，那這個(gè)企業(yè)也就不會(huì)存在了。投資人和企業(yè)家的重要區(qū)別在于，企業(yè)家的核心能力是經(jīng)營(yíng)，投資人的核心能力是預(yù)測(cè)和判斷。所以投資人要做的核心工作之一就是解析企業(yè)的“基因密碼”，尋找過(guò)去的邏輯并預(yù)測(cè)未來(lái)的方向。這項(xiàng)工作遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了定量分析的范疇，需要投資人有豐富的股權(quán)投資和企業(yè)經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。

第五種思維：長(zhǎng)期投資的思維
我們都知道阿凡提找國(guó)王要谷子的故事，它向我們展示了復(fù)利的威力。其實(shí)，PE投資中的很大一部分收益也應(yīng)該來(lái)自于復(fù)利——收益和權(quán)益的復(fù)合增長(zhǎng)。但是，現(xiàn)在PE投資有一種短期化的思維，大部分機(jī)構(gòu)都希望三年退出，快速變現(xiàn)，異化成了一二級(jí)市場(chǎng)的套利行為，遠(yuǎn)離PE的本質(zhì)。

為什么這么說(shuō)?如果一個(gè)投資項(xiàng)目三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)退出，那么它三年內(nèi)的業(yè)績(jī)基本是可以預(yù)測(cè)的，企業(yè)的成長(zhǎng)性在估值中都會(huì)得到體現(xiàn)，剔除風(fēng)險(xiǎn)折價(jià)后，投資人收益的主要來(lái)源是一二級(jí)市場(chǎng)的套利。企業(yè)永續(xù)經(jīng)營(yíng)的價(jià)值沒(méi)有得到充分體現(xiàn)。賺取一二級(jí)市場(chǎng)套利是一項(xiàng)技術(shù)含量很低的工作，收益本來(lái)就不會(huì)很高，這也是目前大量PE機(jī)構(gòu)面臨的困境。擺脫這種困境的出路之一就是回歸PE投資的本質(zhì)——通過(guò)長(zhǎng)期投資分享企業(yè)的成長(zhǎng)性，實(shí)現(xiàn)復(fù)利效應(yīng)。

這對(duì)PE機(jī)構(gòu)的標(biāo)的選擇、投資理念、團(tuán)隊(duì)構(gòu)成和投資管理都提出了很高的要求，要摒棄賺快錢(qián)的思維，通過(guò)發(fā)掘企業(yè)的基因提高成功率，通過(guò)復(fù)利效應(yīng)提高收益。

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